原標(biāo)題：年關(guān)前后 投資策略防御為上

　　雖然市場仍在努力地挖掘各種主題投資的題材，但隨著年末臨近，A股“年末綜合癥”的癥狀愈發(fā)明顯。“年末綜合癥”主要體現(xiàn)在流動性收縮上，并且中長期流動性預(yù)期不樂觀。因為在過去十年貨幣超額釋放、難以持續(xù)的粗放式增長后，貨幣供應(yīng)增速已進入收縮性增長的收斂期。同時，明年將處于溫和通脹周期內(nèi)，利率政策不可能會有松動。此外，12月19日美聯(lián)儲宣布從明年1月起每月縮減100億美元的國債與抵押貸款證券購買規(guī)模，顯示明年起美國QE政策將以軟著陸形式逐漸退出，這必然會加大新興市場資金回流的壓力。

　　即使跨過年關(guān)，A股的流動性形勢也并不樂觀。按照證監(jiān)會公布的IPO重啟計劃，明年1月份IPO就將重啟。我們認為，一方面為了盡快消化核準(zhǔn)制下83家已過會公司、763家排隊待審公司的“存貨”；另一方面，為了遏制發(fā)行高定價、超募與二級市場的炒新投機，采取批量發(fā)行、批量上市方式是大概率事件。IPO重啟將拉低二級市場的估值水平、分流部分二級市場資金。此外，幾乎所有的信托公司、部分券商資管，以及部分保險公司的“投資連結(jié)險”產(chǎn)品等均已提前開始設(shè)計和募集各種收益分配類型的“打新”產(chǎn)品，所有“打新”產(chǎn)品的賣點是：以機構(gòu)投資者的身份、以“團購”的方式參與網(wǎng)下申購和參與詢價。這在主板市場財富效應(yīng)不明顯、創(chuàng)業(yè)板存在估值水平被拉低風(fēng)險的市況下，將對市場流動性帶來潛在的分流壓力。

　　再從更長一些的趨勢看，我們認為IPO注冊制的推行對現(xiàn)行核準(zhǔn)制下A股行情架構(gòu)的影響不可小視。我們認為，A股市場如果注冊制真正落地，股市的演繹趨勢必然是“分化+仙股化”，隨著殼資源價值的消失、市場投機性溢價的急劇收縮，劣質(zhì)績差股的估值水平必然會急劇下降而“仙股化”，優(yōu)質(zhì)股隨市場流動性的集中與劣質(zhì)股形成高度分化。并且，因為股市具有超前預(yù)期、超前反映的功能，這種“分化+仙股化”的進程必然會在注冊制真正落地之前完成。因此，從核準(zhǔn)制過渡到注冊制或是一次否極泰來的過程，注冊制牛市的“泰來”或是以核準(zhǔn)制的“否極”為代價的；反之，核準(zhǔn)制的“否極”恰好為注冊制牛市的形成奠定了基礎(chǔ)，創(chuàng)造了條件。因此，在我們期待注冊制牛市的時候，應(yīng)該先防御好核準(zhǔn)制下可能的“否極”風(fēng)險。

　　在年度策略路演中，所有投研機構(gòu)對明年A股一致性看好（都看得比2013年好），但基于明年經(jīng)濟基本面是弱的，流動性形勢是差的，再加上注冊制預(yù)期對市場帶來潛在影響，我們對明年A股并不感到樂觀。12月19日美聯(lián)儲宣布削減QE規(guī)模之時，國際股市卻出現(xiàn)了背離上漲，離奇之中有玄機，這說明國際資本市場將開始進入新一輪的動蕩期。結(jié)合A股正處于“年末綜合癥”并發(fā)期，現(xiàn)階段投資策略仍是防御為上。